过去的一年，化药板块表现并不如意。受集中采购等‘黑天鹅’事件影响，化药板块指数下跌28.2%，特色原料药下跌超过30%。从估值来看， 化学制剂行业的市盈率（TTM）中位值为26.56倍，仅低于2011年历史最低25.26倍；而特色原料药、大宗原料药行业行业估值处于历年最低水平。

　　1、化学药行业在过去的一年中市场表现不尽人意，其中化学制剂板块更是下跌28.2%，市场估值也处在历史的较低水平

　　在过去的2018年中，化学制剂板块指数下跌28.2%，特色原料药板块指数下跌30.90%，相比沪深300表现较差，大宗原料药板块指数下跌14.8%，市场表现好于沪深300。化学药行业的市场表现，除了受金融去杠杆、宏观经济的增速放缓及中美贸易等内外部宏观环境影响，同时与行业相关政策有关，如“4+7”带量采购，拟中标结果公布当天，化学制板块指数当天下跌5.7%。

　　目前化学药市场的估值情况如何呢？根据wind统计数据，目前涉及化学药板块的A股上市公司共计89家，其中原料药32家，化学制剂57家。截止2019年1月21日化学药板块总市值为9289.7亿元，其中化学制剂行业的市盈率（TTM）中位值为26.56倍，仅低于2011年历史最低25.26倍，处于历史较低位；特色原料药行业的市盈率（TTM）为24.88倍，处于历年最低水平；大宗原料药行业的市盈率（TTM）为16.79倍，同样处于历年最低水平。

　　2、化学药行业的上下游分析

　　化学药公司所生产的各种药品一般为仿制药品，其原材料主要为原料药、药用辅料和医用级别的包装品。其中原料药包括大宗原料药和特色原料药。原料药生产行业是公司所处行业的主要上游行业。根据统计国家统计局数据显示，近年来，国内化学药品原料药行业一直维持稳步的增长，2017年国内化学药品原料药制造收入达5734.75亿元，利润总额为486.44亿元，但利润率仍保持在较低水平，2017年利润率为8.48%

　　从研发生产最后到制药行业的下游行业医药流通行业，通常制药公司以直销和分销模式将药品销售给终端，如医院、零售药店及医药电商。根据wind数据显示，2017年医院机构数为3.11万个，同比增长6.58%，过去7年复合增长率为5.93%，基层医疗卫生机构数2017年为93.30万个，同比增长0.70%，过去7年复合增长率为0.27%。化学药销售额方面，中康CMH数据显示，2017年药店药品品类销售中，化学药占药品的份额48.7%，中成药占比47.5%，预计2018年化学药增速略高于中成药。

　　3、化学药行业在过去十年出现了快速增长，其中化学制剂十年复合增长率14.95%，大宗原料药在过去十年增长波动相对较大，毛利率方面则因门槛较低、同质化严重导致竞争加剧，毛利率出现一定的下滑。

　　过去的10年中，化学制剂的A股上市公司取得较好的业绩增长，其中营业收入10年的复合增长率为14.95%，2017年营业收入1919.9亿元，同比增长13.17%；归属于母公司净利润在10年期间的复合增长率为23.16%，2017年归属于母公司净利润为268.21亿元，同比增长42.88%。大宗原料药的A股上市公司业绩增长波动相对较大，其中2017年营业收入343.09亿元，同比增长53.7%，归属于母公司净利润为47.06亿元，同比增长4.66%。

　　不同行业之间毛利率的高低和稳定性的存在着差异，其根源在于不同行业的竞争格局的不同，门槛较低竞争者众多，产品和服务的同质化越严重，价格竞争与激烈，毛利率自然就比较低，稳定性也比较差。2008年-2017年期间，特色原料药及化学制剂的毛利率呈现一定的上浮，而大宗原料药由于门槛较低、同质化严重导致竞争加剧，则出现一定的下滑。

　　4、接下来分别对景峰医药（000908.SZ）和海思科（002653.SZ）两家公司进行简要分析

　　 （1）景峰医药

　　公司于2014年12月重组上市，公司全资或控股的公司主要包括上海景峰在内的五家药品生产制造企业、一家药品销售公司、一家原料药生产企业、三家医疗机构、两家医院管理公司、参与投资一支产业并购基金。公司目前产品聚焦心脑血管、骨科、肿瘤三大领域，主要为以参芎葡萄糖注射液、心脑宁胶囊为首的心脑血管领域产品，以榄香烯注射液及口服乳为代表的抗肿瘤领域产品，以玻璃酸钠注射液为主的骨科领域产品。

　　截止2018年上半年，公司共实现营业收入98,229.18万元，较上年同期增加了8.21%；实现营业利润10,409.67万元，较上年同期下降了4.88%；实现归属于上市公司股东的净利润6,691.45万元，较上年同期增加了13.99%；经营活动产生的现金流量净额为33,179.87万元，较上年同期增加了1,687.60%，每股收益0.076元。

　　研发投入与产出方面，公司在研主要产品涵盖了心脑血管、抗肿瘤、糖尿病、降血压、降血脂、抗过敏、抗病毒、镇痛等多个治疗领域。2018年上半年，全资及控股子公司共取得国家药品监督管理局颁发的3个药品注册批件，4个药品临床试验批件，1个药品补充生产批件；新增已报生产品种2个，公司共持有专利174项，其中发明专利128项。截至目前，美国子公司尚进已完成多个ANDA获批，十余个ANDA申报；申报数量上，据E药经理人统计，截至2018年12月24日，以人福、华海、东阳光药、恒瑞、南通联亚等为代表的中国制药企业，共计在美国取得77个ANDA批文，景峰医药也积极成为国际化企业一员。

　　 （2）海思科

　　公司于2000年成立，是一家集新药研发、生产制造、销售等业务于一体的多元化、专业化医药集团上市公司，于2012年1月17日在深圳证券交易所A股上市。公司现有主要产品绝大部分为国内首家或独家仿制，现有销售品种31个，其中多烯磷脂酰胆碱注射液是国内少数对肝细胞膜结构及细胞代谢有修复作用、疗效确切的药品，占国产、进口多烯注射液总市场份额99%；注射用脂溶性维生素系列为静脉补充维生素用药，在国内首家解决了多种维生素的难溶问题，目前脂溶性维生素I/II占所有脂溶性维生素市场约25%；甲磺酸多拉司琼注射液是国产独家主要用于放化疗所致恶心呕吐及术后恶心呕吐的治疗；氟哌噻吨美利曲辛片适应症广，全科用药，主要用于抑郁和焦虑的治疗。

　　截止2018年前三季度，公司实现营业收入20.84亿元，较上年同期增加了58.41%；实现归属于上市公司股东的净利润3.03亿元，较上年同期增加了48.79%；经营活动产生的现金流量净额为3.33亿元，较上年同期增加了198.74%，每股收益0.28元。

　　截止2018年上半年公司申报项目4个，其中一致性评价品种2个，正常报产制剂2个。目前正处于研发阶段的品种有58个，创新药7个，仿制药48个，生物药2个，特医食品1个，创新药中麻醉用药HSK3486乳状注射液及去势抵抗性前列腺癌HC-1119软胶囊已进入III期临床试验中。2018年上半年公司共申请专利313个（其中发明307个，实用新型6个），其中发明专利国内授权71个，发明专利国外授权18个，实用新型授权5个，新申请发明专利共31个，新获得12个专利授权，并收到11个授权通知书。

　　风险提示：本报告内容是基于本公司认为可靠的目前已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性和完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给本报告所针对的客户对象作参考之用，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。

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